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健全违约债券交易制度 促进违约风险处置

 2018-06-14 17:47 未知 字号:放大 正常
 

  近年来,我国公司信用类债券违约事件有所增加,债券发行量亦有所下降。从违约债券投资人保护方面看,由于法律层面尚未形成对债券投资人的系统保护制度,投资人只能依据一般债权的相关规则寻求保护,实际效果并不理想。风险处置与投资人保护是防范债券市场金融风险的两大核心命题,二者相辅相成,彼此促进。笔者认为,应在法律层面系统完善债券投资人保护制度,增强相应制度的法律效力,切实保障投资人权益;同时应当健全违约债券交易制度,便于市场出清,以此促进违约风险的处置与化解。V3k博思财富网

  债券违约概况与处置困境V3k博思财富网

  截至2017年12月31日,我国公司信用类债券已经累计发行401,686.14亿元,目前处于存续期的有167,848.20亿元。截至2017年末,共59家发行主体发生债券违约,涉及违约金额796.25亿元。V3k博思财富网

  从整体来看,债券违约率不到0.2%,远低于银行不良贷款率,整体风险可控。但债券违约既有个体“黑天鹅”事件的属性,也有整体“灰犀牛”风险的特征。整体上看,债券违约规模伴随着我国经济周期的起落。随着我国经济下行压力的增大以及供给侧改革的不断深化,债券违约将不可避免地成为我国债券市场的常态化现象,特别是产能过剩行业的发行主体债券违约风险会愈发突出。V3k博思财富网

  随着我国债券违约逐步进入常态化,监管机构有序打破刚性兑付已经成为各方共识。在此背景下,债券发行人、投资人、主承销商、受托管理人及监管机构正逐步形成以“市场化”“法治化”为原则的违约债券处置路径。但从处置结果来看,目前只有少数违约企业能在短时间内全额清偿本息,多数企业受行业周期、自身生产经营、外部融资环境恶化等影响,长期无法偿还到期违约的债券,个别企业还因丧失清偿能力而进入破产程序。V3k博思财富网

  违约债券无法交易影响违约处置效率。目前,沪深交易所均对违约的公司债券采取停牌措施,银行间债券市场相关规则也要求债券于到期日前一个工作日终止交易流通。这意味着违约债券难以在二级市场进行交易,即丧失流动性。受产品特性影响,违约债券在原始持有人手中可能是“烫手山芋”,不符合继续持有条件,但在专注于不良资产投资的“秃鹫”投资者眼中可能是良好的投资标的。因为交易机制缺失,无论是想通过抛售及时止损的违约债券持有人,还是想低价购买获得后期收益的“秃鹫”投资者,都无法通过正常交易实现投资策略。这必然加剧当前违约债券持有人的后期求偿诉求,扭曲其行为模式,不利于违约债券的处置。V3k博思财富网

  现有债券投资人保护机制存在的问题V3k博思财富网

  除防范和化解金融风险外,违约债券处置的另一个重要目的就是保护投资人的合法权益。债券市场的投资人保护机制主要由四项制度构成,分别为“信息披露制度”“债券持有人会议制度”“受托管理人制度”以及“司法救济制度”。从目前的违约债券处置实践来看,这四项制度在执行中均呈现出一些问题。V3k博思财富网

  信息披露制度。证券经济从本质上说是一种信息决定经济,因此信息披露制度是现代证券市场的基础性制度安排。目前,我国公司信用类债券市场已形成了相对完善的信息披露制度体系,包括债券发行文件披露、定期财务信息披露、重大事项披露以及中介机构第三方披露等。但债券信息披露制度仍然存在以下问题:V3k博思财富网

  一是信息披露制度体系缺少法律支撑。《证券法》是信息披露制度的根本大法,明确了信息披露的具体要求和法律责任。但现行《证券法》仅将公司债券、企业债券纳入其约束范围,对于存量占半数以上的银行间债券并未明确其“证券”身份,难以直接适用《证券法》。这导致大量银行间债券投资人的权益因违法信息披露行为受到侵害时难以获得《证券法》的有效保护。发行人、相关中介机构以及其他信息披露义务人即便出现信息披露违法行为也难以归咎其法律责任。V3k博思财富网

  二是信息披露标准不统一。目前我国债券市场呈现多头监管的特点,中国人民银行管理银行间债券、证监会管理公司债券、发改委管理企业债券,同时相应自律组织如交易商协会、深交所、上交所分别实施自律管理。上述监管机构和自律组织在各自管理范围内出台了一系列有关信息披露的法规和自律规则,构成了当前公司信用类债券的信息披露体系。但不同规则下信息披露标准差异较大,且披露平台不同,客观上增加了发行人信息披露的成本和投资人识别信息的难度。V3k博思财富网

  三是注重事先约束而缺少事后惩戒。法律规定证券发行人如果存在信息披露违法行为,除了要承担民事赔偿责任外,还可能需要承担行政责任甚至刑事责任。从目前违约债券处置的实践看,个别发行人在违约前后出现财务数据“大变脸”现象,或者在违约后拒绝履行持续信息披露义务。监管机构和自律组织对此类违法违规行为多采取自律处分或行政监管措施,尚未追究其行政责任或刑事责任。这在客观上削弱了债券市场信息披露制度的威慑力,不利于投资人权益的保护。V3k博思财富网

  债券持有人会议制度。债券持有人会议是由债券持有人组成并为了整体利益而集体行使权利的决议机构。当发行人发生可能影响偿债能力的重大事项时,债券持有人通过持有人会议集体议事表达合理意愿,目的是为了增强发行人履约意愿和能力。但从实践情况来看,持有人会议制度最大的问题是效力不足,无法对发行人及相关方产生有效约束。与债券持有人会议制度相类似的制度还有《破产法》规定的债权人会议制度以及银监会指导下的银行业金融机构债权人委员会。V3k博思财富网

  比较来看,《破产法》中规定债权人会议可以运用监督管理人、决定债务人继续或停止营业、通过破产方案等职权全面参与和监督破产程序,由此对债务人形成较强的控制力;银行业金融机构债委会可以通过联合授信和金融债务重组等手段控制债务人的现金流,强化对债务人的控制力。同时,银行业金融机构债委会容易获得地方银监局、地方政府及相关部门的支持,从而加强债委会决议的实际执行力度;而债券持有人会议制度主要依据是自律规则以及发行文件的约定,并未在《公司法》《证券法》中予以明确,只具有合同约束力,不具备法律强制约束力。同时持有人会议决议需要发行人认可方能实施,在实际执行力和影响力上都相对较弱。V3k博思财富网

  受托管理人制度。债券受托管理制度是受托人制度在现代金融领域的新发展,是国际上通行的债券管理制度。受托管理人在发行公司债券的过程中受让债券有关的财产权利并允诺代债券持有人进行管理、处分,特别是在违约处置过程中可以代投资人进行追偿。目前我国只有公司债券市场建立了受托管理人制度,企业债券和银行间债券均尚未建立此项制度,在实际运行中受托管理人制度表现出以下问题:V3k博思财富网

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